2018年12月1日，距離跨年還有一個(gè)月，證監(jiān)會(huì)打擊非法證券期貨活動(dòng)局局長(zhǎng)李至斌強(qiáng)調(diào)，摸排顯示金交所問(wèn)題依然嚴(yán)重，各省級(jí)人民政府要審慎批設(shè)新的交易場(chǎng)所，切實(shí)推動(dòng)交易場(chǎng)所按類別有序整合，基本政策是一個(gè)省一家金融資產(chǎn)交易所(以下簡(jiǎn)稱“金交所”)。

　　8年之前，為了防止國(guó)有金融資產(chǎn)流失，處理國(guó)有金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)權(quán)、不良資產(chǎn)交易問(wèn)題的金交所應(yīng)運(yùn)而生。按照當(dāng)時(shí)設(shè)置初衷，金交所主要用于處置省內(nèi)金融資產(chǎn)。

　　然而，8年后再看，金交所平臺(tái)已蛻變成為涵蓋國(guó)有金融企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、不良金融資產(chǎn)、私募債、定向融資計(jì)劃、委托債權(quán)、應(yīng)收賬款、小貸資產(chǎn)、融資租賃、商業(yè)票據(jù)等類別的類金融機(jī)構(gòu)。

　　尷尬的是，發(fā)布多種形式金融產(chǎn)品的金交所，卻并不在“一行三會(huì)”監(jiān)管之列。以至于“頂峰時(shí)期”，金交所一度被業(yè)內(nèi)人士評(píng)價(jià)為“最厲害的牌照，就是沒(méi)任何牌照”。

　　2018年，隨著經(jīng)濟(jì)下行，金交所監(jiān)管制度、風(fēng)控審核、門檻設(shè)置、投資者適當(dāng)性及人數(shù)限制、銷售模式等方面的不足開(kāi)始暴露。央行發(fā)布的《中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告2018》提到，部分金交所實(shí)質(zhì)上已成為游離于有效監(jiān)管之外的全牌照金融機(jī)構(gòu)，幾乎將“保險(xiǎn)、信貸、黃金”外可以產(chǎn)生現(xiàn)金流收益的資產(chǎn)都納入了交易范圍，演化為影子銀行。

　　與此同時(shí)，監(jiān)管層對(duì)金交所的監(jiān)管政策也不斷升級(jí)加碼，其中包括對(duì)金交所業(yè)務(wù)范圍、通道業(yè)務(wù)、投資者準(zhǔn)入門檻等方面的限制。

　　禁非標(biāo)、去通道大環(huán)境下，金交所何去何從?

　　非標(biāo)帝國(guó)

　　金交所行業(yè)繁榮背后，與前幾

　　年非標(biāo)業(yè)務(wù)的爆發(fā)式增長(zhǎng)不無(wú)關(guān)系。

　　所謂“非標(biāo)”即“非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)”，是指未在銀行間市場(chǎng)或證券交易所市場(chǎng)交易的債權(quán)資產(chǎn)，包括信貸資產(chǎn)、信托貸款、委托債權(quán)、承兌匯票、信用證、應(yīng)收賬款、各類收(受)益權(quán)、帶回購(gòu)條款的股權(quán)性融資等。

　　中國(guó)社會(huì)科學(xué)院產(chǎn)業(yè)金融研究基地副秘書長(zhǎng)、百舸新金融智庫(kù)創(chuàng)始人陳文認(rèn)為，對(duì)于嚴(yán)格意義上的金交所來(lái)說(shuō)，傳統(tǒng)國(guó)有金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)權(quán)、不良資產(chǎn)，其可交易的空間不是很大，按照常理，資本對(duì)于設(shè)立金交所不會(huì)有太大興趣。

　　不過(guò)，記者注意到，金交所行業(yè)出現(xiàn)兩年之后，迎來(lái)了第一個(gè)機(jī)遇期——非標(biāo)業(yè)務(wù)繁榮期。

　　海通證券的一份研究報(bào)告顯示，2012年~2014年是非標(biāo)資產(chǎn)發(fā)展的黃金時(shí)期，一方面是2012年出臺(tái)了證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)新規(guī)等相關(guān)政策，使得券商資管、基金子公司等機(jī)構(gòu)開(kāi)始蓬勃發(fā)展，為非標(biāo)的投資提供了最好的通道，業(yè)界也將2012年視為“大資管時(shí)代”的元年。另一方面是中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2012年之后逐漸進(jìn)入下行軌道，銀行信貸投放謹(jǐn)慎，融資出現(xiàn)缺口，企業(yè)融資需求得不到滿足的情況下，非標(biāo)融資也逐漸興起。非標(biāo)擴(kuò)張的速度有多快? 從一組數(shù)據(jù)可以一窺究竟：2013年全年委托貸款新增2.55萬(wàn)億元，是2012年的2倍左右，占新增社融的比重接近15%;信托貸款新增1.8萬(wàn)億元，比2012年上升43%，占新增社融的比重接近11%。加上未貼現(xiàn)銀行承兌匯票，2013年全年新增社融中非標(biāo)占比接近30%。

　　這讓各地成立金交所的熱情空前高漲。

　　天眼查顯示，至少超過(guò)20家金交所平臺(tái)在2015年成立，其中包括湖南金融資產(chǎn)交易中心、吉林省金融資產(chǎn)交易所等省級(jí)平臺(tái)。

　　《中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告2018》提

　　到，一段時(shí)間以來(lái)，各地政府大量批設(shè)以“金融資產(chǎn)交易所”或“金融資產(chǎn)交易中心”為名的地方金融資產(chǎn)交易場(chǎng)所。截至2017年底，全國(guó)共有金融資產(chǎn)交易場(chǎng)所70多家。這些通過(guò)地方審批備案的金交所，其實(shí)只占整個(gè)行業(yè)的很小一部分，此前，媒體報(bào)道顯示，通過(guò)查詢天眼查APP，帶有“金融資產(chǎn)交易中心”字樣的公司多達(dá)9700多家。

　　本報(bào)記者不完全統(tǒng)計(jì)，2018年以來(lái)注冊(cè)成立的金交所平臺(tái)至少還包括富銀金融資產(chǎn)交易中心、諾億谷金融資產(chǎn)交易中心、西安國(guó)壽金融資產(chǎn)交易中心、央地協(xié)同金融資產(chǎn)交易中心、和龍市國(guó)民金融資產(chǎn)交易中心等多家金交所;另外還有中原金融資產(chǎn)交易中心等多家金交所平臺(tái)正在籌備成立。

　　李至斌在2018年12月份公開(kāi)活動(dòng)中亦透露，很多地方還希望繼續(xù)設(shè)置金融資產(chǎn)類交易所。

　　然而，這些金交所業(yè)務(wù)重心并不在傳統(tǒng)的不良資產(chǎn)處置上。數(shù)據(jù)顯示，傳統(tǒng)不良資產(chǎn)處置業(yè)務(wù)規(guī)模在金交所平臺(tái)交易總規(guī)模中所占比重相對(duì)較小。以江蘇金融資產(chǎn)交易中心為例，公開(kāi)信息顯示，2017年，該平臺(tái)成交、發(fā)行及備案各類金融資產(chǎn)和金融產(chǎn)品合計(jì)398.34億元，實(shí)際成交171.61億元，其中不良資產(chǎn)處置債權(quán)本息共計(jì)38.95億元。

　　央行發(fā)布的《中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告2018》提到，部分金交所實(shí)質(zhì)上已成為游離于有效監(jiān)管之外的全牌照金融機(jī)構(gòu)，幾乎將“保險(xiǎn)、信貸、黃金”外可以產(chǎn)生現(xiàn)金流收益的資產(chǎn)都納入了交易范圍，演化為影子銀行。

　　記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，目前的金交所已發(fā)展成為涵蓋國(guó)有金融企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、不良金融資產(chǎn)、私募債、定向融資計(jì)劃、委托債權(quán)、應(yīng)收賬款、小貸資產(chǎn)、融資租賃、商業(yè)票據(jù)等各式金融資產(chǎn)交易場(chǎng)所。

　　“目前地方政府平臺(tái)、國(guó)資企業(yè)及海量小微企業(yè)存在著巨量的融資需求，只要這些主體的融資難題沒(méi)有被破解，類似金融資產(chǎn)交易平臺(tái)，就一定會(huì)被地方政府以各種各樣的方式憑空創(chuàng)造出來(lái)，來(lái)解決這些融資需求問(wèn)題。”陳文說(shuō)。

　　擴(kuò)張后遺癥

　　非標(biāo)業(yè)務(wù)急速擴(kuò)張之下，隱藏的風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始凸顯。

　　此前，本報(bào)曾以《山東金交所千億擴(kuò)張關(guān)聯(lián)方頻繁發(fā)標(biāo)》為題(詳見(jiàn)《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》2018年6月25日B7版)報(bào)道山東金交所千億擴(kuò)張路徑。

　　據(jù)《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者梳理發(fā)現(xiàn)，2015年底入股以來(lái)，瀚華金控(03903.HK)旗下多個(gè)子公司不斷以轉(zhuǎn)讓方、融資企業(yè)、擔(dān)保方等各種身份出現(xiàn)在山東金融資產(chǎn)交易中心眾多系列產(chǎn)品中，進(jìn)行大量融資。

　　在此背景下，山東金融資產(chǎn)交易中心的交易規(guī)模迅速增長(zhǎng)，據(jù)時(shí)任山東金交所董事長(zhǎng)李文峰介紹，“山東金交所成立三年來(lái)，交易量由成立之初的年均10億元增長(zhǎng)為2016年的210多億元，并仍在快速增長(zhǎng)，2017年預(yù)計(jì)交易額突破500億元�！�

　　2018年7月中旬，意隆財(cái)富踩雷涉及到的金交所包括深圳前海金融資產(chǎn)交易所、天津金融資產(chǎn)交易所等。

　　據(jù)本報(bào)記者梳理，這些金交所平臺(tái)至少為意隆財(cái)富及其關(guān)聯(lián)企業(yè)的數(shù)十個(gè)資產(chǎn)包充當(dāng)了通道。據(jù)意隆財(cái)富投資者反映，其所掌握的246名投資人資料顯示，每位投資人的投資金額從50萬(wàn)元到2000萬(wàn)元不等，投資金額總計(jì)達(dá)3億元。

　　2018年11月，“2017黔南特旅1號(hào)-古韻布依特色旅游區(qū)建設(shè)”項(xiàng)目逾期。據(jù)相關(guān)媒體報(bào)道，彼時(shí)，合計(jì)違約金額為3943萬(wàn)元。

　　該產(chǎn)品融資方貴州獨(dú)山喀斯特生態(tài)旅游開(kāi)發(fā)有限責(zé)任公司，為獨(dú)山

　　縣國(guó)資委獨(dú)資企業(yè)，資產(chǎn)主要來(lái)自于政府出讓或劃撥的國(guó)有土地使用權(quán)。

　　另外，2018年多家金融資產(chǎn)交易平臺(tái)還卷入東方金鈺(600086.SH)、ST冠福、中弘退(000979.SZ)等多家上市公司債務(wù)危機(jī)，并出現(xiàn)產(chǎn)品逾期問(wèn)題。

　　從2018年金交所產(chǎn)品違約事件來(lái)看，違約的產(chǎn)品類型主要為，定向融資計(jì)劃等私募債類產(chǎn)品及各類收益權(quán)轉(zhuǎn)讓類產(chǎn)品，這些產(chǎn)品均屬于非標(biāo)產(chǎn)品。

　　何去何從?

　　2018年，監(jiān)管方面在多個(gè)文件中對(duì)金交所的業(yè)務(wù)范圍做出了限定，被禁止的主要為非標(biāo)類產(chǎn)品。

　　其中，2018年11月，監(jiān)管層下發(fā)的《關(guān)于穩(wěn)妥處置地方交易場(chǎng)所遺留問(wèn)題和風(fēng)險(xiǎn)的意見(jiàn)》明確，金交所不得發(fā)行、銷售、中央金融管理部門負(fù)責(zé)監(jiān)管的金融產(chǎn)品;對(duì)于有基礎(chǔ)資產(chǎn)的債權(quán)類業(yè)務(wù)，無(wú)基礎(chǔ)資產(chǎn)有擔(dān)保、抵押或質(zhì)押的債權(quán)類業(yè)務(wù)，不得新增，對(duì)于無(wú)基礎(chǔ)資產(chǎn)、無(wú)擔(dān)保、無(wú)抵/質(zhì)押產(chǎn)品要逐步壓縮清理;此外，還禁止金交所開(kāi)展通道業(yè)務(wù)。

　　監(jiān)管的升級(jí)，對(duì)于金交所來(lái)說(shuō)，其打擊無(wú)疑將是致命的。

　　對(duì)此，網(wǎng)貸之家高級(jí)研究員張葉霞表示，預(yù)計(jì)現(xiàn)在金交所交易的私募債及收益權(quán)產(chǎn)品等非標(biāo)產(chǎn)品將難以為繼。

　　陳文亦表示，按照監(jiān)管文件，金交所私募債產(chǎn)品應(yīng)該是會(huì)被慢慢規(guī)范，甚至被禁止的。

　　那么，金交所該何去何從?

　　陳文認(rèn)為，按照財(cái)政部最早批的國(guó)有金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)權(quán)、不良資產(chǎn)交易，從這個(gè)角度來(lái)看，金交所本源或者本質(zhì)，其實(shí)就是為了盤活存量。

　　“中國(guó)有一個(gè)龐大的非標(biāo)市場(chǎng)，而非標(biāo)資產(chǎn)流動(dòng)性一直是個(gè)痛點(diǎn)，金交所回歸本源的機(jī)遇，可能在于盤活中國(guó)龐大非標(biāo)資產(chǎn)的流動(dòng)性。”陳文建議。