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申萬巴黎:專戶理財將開啟對沖策略之門
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2006年07月27日 11:32
付強
傳統(tǒng)的共同基金很少將對沖策略作為投資管理的主策略,這是由共同基金的產(chǎn)品特性決定的。專戶理財業(yè)務(wù)則不同,客戶需求的個性化、尤其是對絕對收益的追求(履熊市而來的我國投資者尤甚),將導(dǎo)致對沖策略的廣泛應(yīng)用。同時,我國證券市場日益豐富的金融工具,尤其是行將問世的股票指數(shù)期貨和融資、融券業(yè)務(wù),以及權(quán)證市場,也將為對沖策略提供必要的操作工具。
對沖策略是最主動的投資策略
對沖策略是對沖基金所使用的核心策略,起源于上世紀(jì)50年代初的美國,原意為對沖投資組合中的風(fēng)險。經(jīng)過幾十年的演變,所謂“對沖”已失去了其初始的風(fēng)險對沖內(nèi)涵,成為一種新的投資模式的代名詞,即基于金融市場行為本身的種種特性,充分利用各種金融衍生產(chǎn)品的杠桿效用,追求一定風(fēng)險水平下的絕對收益。
追求絕對收益是對沖策略的核心目標(biāo),也是其與共同基金比較而言最重要的差異性特征。共同基金通常是根據(jù)自身的投資風(fēng)格設(shè)定某一市場指數(shù)或行業(yè)指數(shù),作為投資管理與業(yè)績評估的基準(zhǔn),在此基礎(chǔ)上根據(jù)該指數(shù)的構(gòu)成進(jìn)行適當(dāng)?shù)男袠I(yè)與個股的超額配置或折扣配置,藉此試圖戰(zhàn)勝該基準(zhǔn),只要在一定程度上實現(xiàn)了該目標(biāo),即使是基金凈值跌幅小于基準(zhǔn)跌幅,基金經(jīng)理的投資也基本不算失敗。而對沖策略則完全不是這樣,由于追求絕對收益,所以它并不直接關(guān)注市場指數(shù),而且與共同基金基本采用多頭部位不同的是,對沖策略往往還大量采用空頭部位,以及利用衍生工具和融資桿杠。
可見,在主動投資與被動投資這條軸線上,指數(shù)化投資是完全被動性投資,一般的共同基金處在主動與被動之間,而對沖策略則是最為主動的投資策略。
三大對沖策略
套利策略。只有為數(shù)不多的對沖策略是純粹的套利,歷史研究表明它們是較好的低風(fēng)險、中等收益的來源。然而可覺察的價格差異一般比較微小,因此純粹的套利需要大量高杠桿的投資以放大收益,并且資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率要很高。另外,套利并不能永存,而是自我消亡的,因為如果一個策略過于成功,便會被大量復(fù)制,直至套利機會消失。而大部分所謂的套利策略被稱作“相對價值”更為恰當(dāng)。這些策略雖然也通過價差獲利,但它們并不是無風(fēng)險的。例如可轉(zhuǎn)換套利策略,套利者認(rèn)為債券價格較低而股票較高,于是買入該可轉(zhuǎn)債,同時賣空相應(yīng)股票,其思路是在股票價格下跌時能夠在空頭獲利(而債券多頭部位則有債息提供的一定保護)。但是,由于可轉(zhuǎn)債和股票的變動趨勢可以是獨立的,假如股票價格上升而債券價格下降,那么套利者可能在兩方都損失,這意味著組合自身并非無風(fēng)險。
事件驅(qū)動策略,是指利用市場公告和其他一次性事件牟利。以并購套利為例,這種策略用在上市公司收購公告發(fā)生時,牽涉到買入目標(biāo)公司的股票同時賣空并購公司的股票以實現(xiàn)套保。一般來說,并購公司在公告中支付的收購價格要超過目標(biāo)公司現(xiàn)有的交易價格。并購套利者認(rèn)為收購行為會發(fā)生,這將使得目標(biāo)公司的價格上升到該收購價格。這也不是純粹的套利。如果市場不滿于此項交易,購買計劃可能被破壞,從而使并購公司的價格回升,目標(biāo)公司的股票下跌,組合的價值因此受到損失。
方向型或戰(zhàn)術(shù)型策略。這種策略占據(jù)了對沖策略的多數(shù),宏觀基金是一例。宏觀基金的知名是源于喬治·索羅斯和他的量子基金,他們在90年代主導(dǎo)著對沖基金領(lǐng)域。宏觀基金通常是全球性的,在貨幣、利率、商品、股票、衍生品等諸領(lǐng)域進(jìn)行自上而下投資或投機,它們通常不對個別企業(yè)進(jìn)行分析。
對沖效果與環(huán)境密切相關(guān)
首先,對沖策略的運作效果與市場有效程度有很大關(guān)系,有效程度越低,有價證券的市場定價不準(zhǔn)的概率或程度就越大,從而對沖策略的操作空間也就越大。
其次,市場運行趨勢也是影響對沖策略運作效果的重要因素。通常來說,在震蕩市場或熊市市場,對沖策略的成功概率更高,因為它們往往擁有空頭部位或采用套期保值。在強勁的牛市中,對沖策略較難戰(zhàn)勝共同基金或市場指數(shù)。例如,1994年1月到2000年9月,美國股票市場展現(xiàn)任何意義下的大牛市,該時期標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的年化增長率超過了任何一大類對沖基金6個百分點。但不同的對沖策略表現(xiàn)不盡相同,例如純粹的做空策略損失慘重,而市場中性策略的風(fēng)險調(diào)整后收益率則超過了標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)。
來源:新華社-中國證券報
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