羊群效應(yīng)誘發(fā)“類莊股運(yùn)作”羊群行為
具有的學(xué)習(xí)與模仿特征使眾多基金經(jīng)理的行為具有一定的趨同性，削弱了基本面因素對(duì)未來(lái)價(jià)格走勢(shì)的作用。當(dāng)許多基金在同一時(shí)間買賣相同的股票時(shí)，對(duì)該股票的超額需求曲線將會(huì)向下傾斜，從而導(dǎo)致單個(gè)股票的價(jià)格大幅波動(dòng)，破壞了市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行。
也有學(xué)者認(rèn)為，基金的羊群行為并不一定會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)的不穩(wěn)定。如果基金經(jīng)理比個(gè)人投資者擁有更多的信息來(lái)評(píng)估股票的基本價(jià)值，那么他們將同時(shí)買入價(jià)值被低估的股票，遠(yuǎn)離價(jià)值被高估的股票，這種羊群行為和個(gè)人投資者的非理性行為產(chǎn)生相互抵消作用，促使股價(jià)趨向均衡價(jià)值。此外，基金經(jīng)理的羊群行為可能是因?yàn)樗麄儗?duì)同樣的基礎(chǔ)信息作出了迅速反應(yīng)，在這種情況下，他們的交易行為加快了股價(jià)對(duì)信息的吸收速度，促使市場(chǎng)更為有效。
不過(guò)，國(guó)內(nèi)大量實(shí)證研究表明，基金羊群行為和股票價(jià)格波動(dòng)之間形成了一種正反饋機(jī)制，這種機(jī)制是：基金存在較嚴(yán)重的羊群行為的情況下，當(dāng)某些先知先覺(jué)的基金率先買入某些股票，這些股票價(jià)格的上漲導(dǎo)致基金資產(chǎn)凈值大幅提升以后，追逐市值提升的動(dòng)機(jī)必然促使越來(lái)越多的基金加入買進(jìn)的行列。由于基金交易金額巨大，從而推動(dòng)股價(jià)大幅上升；反之亦然�？梢�(jiàn)，基金的羊群行為加劇了某些股票的價(jià)格波動(dòng)。更為重要的，基金在股票市場(chǎng)中起著風(fēng)向標(biāo)的作用，如果眾多基金同時(shí)賣出大量?jī)r(jià)格不斷下跌的股票，會(huì)對(duì)整個(gè)股市信心造成重大打擊，甚至引起股市的慣性下跌。尤其是開放式基金，可以自由申購(gòu)、贖回，其助漲助跌的放大效應(yīng)更加明顯。這也使得許多學(xué)者認(rèn)為基金羊群行為是導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)過(guò)度的一個(gè)重要因素。
然而，我們認(rèn)為更嚴(yán)重的情況是，如果公募基金已經(jīng)習(xí)慣了中國(guó)特色的羊群效應(yīng)，其操作行為和方向進(jìn)一步雷同，那么這樣有預(yù)謀的羊群效應(yīng)其實(shí)就等同于類莊股運(yùn)作的模式，和以往的聯(lián)合坐莊并不存在本質(zhì)區(qū)別。當(dāng)前A股市場(chǎng)板塊中的基金重倉(cāng)股聯(lián)動(dòng)、板塊之間的輪動(dòng)表現(xiàn)得十分明顯，這足以成為基金類莊股運(yùn)作最真實(shí)的證據(jù)。
“類莊股運(yùn)作”：證據(jù)確鑿還是無(wú)稽之談
流動(dòng)性泛濫，基金被“逼上梁山？何謂類莊股操作？以前的莊股操作指的是，某只股票的持有者中有單個(gè)或少數(shù)投資人利用自身的資金和信息優(yōu)勢(shì)，通過(guò)各種手段對(duì)股價(jià)產(chǎn)生重大影響，甚至到達(dá)操縱股價(jià)的程度，再通過(guò)籌碼的轉(zhuǎn)換，從而將別人口袋里的錢轉(zhuǎn)移到自己的口袋中。
如今的市場(chǎng)，基金倡導(dǎo)的是價(jià)值投資，基金的工作主要是借助他人或利用自己的研究力量，真實(shí)徹底的發(fā)掘上市公司的內(nèi)在價(jià)值，代表基金投資人購(gòu)買價(jià)值型或成長(zhǎng)型的股票并在長(zhǎng)期投資的過(guò)程中實(shí)現(xiàn)盈利。
然而，伴隨著流動(dòng)性泛濫局面的加深，A股市場(chǎng)整體估值水平迅速上升�；鹱鳛楣善笔袌�(chǎng)天然的多頭，在規(guī)模膨脹的背景下持倉(cāng)比重當(dāng)然也隨之上升。
但我們認(rèn)為，不能將基金的“類莊股運(yùn)作”完全歸結(jié)于充裕的資金和泛濫的流動(dòng)性。上述條件只是為基金的“類莊股運(yùn)作“提供了條件。通過(guò)貼近市場(chǎng)的觀察我們發(fā)現(xiàn)，在這輪牛市的深入演繹過(guò)程中，部分基金主動(dòng)采取了“類莊股運(yùn)作“的模式。
“類莊股運(yùn)作”，絕非無(wú)稽之談對(duì)于越來(lái)越多關(guān)于基金坐莊的說(shuō)法，基金從業(yè)人員并沒(méi)有忘記反駁和澄清。
有基金經(jīng)理表示，按照所謂的基金管理公司的內(nèi)控機(jī)制，基金不可能坐莊。關(guān)于基金坐莊的說(shuō)法純屬無(wú)稽之談。
但我們認(rèn)為，這只是基金的一面之詞。過(guò)度自信的基金經(jīng)理們，從來(lái)不會(huì)認(rèn)為自己是錯(cuò)的�；鸬摹邦惽f股運(yùn)作“行為，不但是存在的，而且有愈演愈烈的趨勢(shì)�；鹨�(guī)模急速膨脹，資金量巨大的基金在集中持有某些上市公司股票的同時(shí)，已經(jīng)能夠?qū)λ鼈兊墓蓛r(jià)產(chǎn)生影響，而這種對(duì)股價(jià)的推高或壓低的效果也與莊股時(shí)代的表現(xiàn)沒(méi)有多大的差異了。至于說(shuō)到影響股價(jià)的手段，也無(wú)非是價(jià)值取向的呼吁和巨額資金的推動(dòng)，這兩者也與歷史上的莊家操作手法沒(méi)有本質(zhì)的區(qū)別。如果一定要找出些區(qū)別的話，也許以前的莊家敢于炒作垃圾股，而如今的基金在選擇品種時(shí)會(huì)有些底線。
基金“類莊股運(yùn)作”的模式與手段基金“類莊股運(yùn)作”的主要表現(xiàn)是各自成系。部分基金公司有自己的“代言”板塊或“代言”概念，也有幾家基金公司同時(shí)看好某板塊或個(gè)股。在這樣的背景下，我們看到一些大幅上漲的股票或板塊，已經(jīng)被投資者區(qū)分為“某某系”股票，例如“華夏系”的瀘州老窖；“南方系”的泰達(dá)股份。
“類莊股運(yùn)作”模式的核心是培養(yǎng)盈利典型。部分基金公司可能重點(diǎn)培養(yǎng)出一兩只收益特別突出的基金，其半年收益可能顯著高于公司其他基金-- 這對(duì)于銷售宣傳無(wú)疑是最重要的“殺招”-- 遺憾的是，這些典型基金的高收益絕大多數(shù)無(wú)法保持。
手段一：與上市公司聯(lián)手。個(gè)別基金與上市公司聯(lián)手制造概念，公司是否配合成為股價(jià)能否大漲的基礎(chǔ)，這使得小公司更容易成為基金重倉(cāng)品種。因?yàn)樾」靖釉敢馀浜蠙C(jī)構(gòu)意圖。從配合的結(jié)構(gòu)特征看，一般小公司更愿意配合機(jī)構(gòu)，而大型公司則相對(duì)規(guī)范。這或許是大型公司漲幅在最近遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于小公司的重要原因之一。事實(shí)上，我們也看到，個(gè)別基金名為“大盤基金精選“，買的卻全是小盤股票。
手段二：“忽悠”�！昂鲇啤蹦壳耙呀�(jīng)成為部分基金經(jīng)理重要武器。5000點(diǎn)基金經(jīng)理集體看多就是最好的佐證。更有甚者，個(gè)別基金經(jīng)理利用大眾的信任，在媒體推薦股票或板塊。與先前商業(yè)股評(píng)中的“黑嘴”有異曲同工之妙。
手段三：聯(lián)手控盤。一般來(lái)說(shuō)，投資界對(duì)資金控盤有著不成文的共識(shí)�？乇P有三種，第一，高度控盤（持股比例超過(guò)流通股本的30%）；第二，中度控盤（持股比例占流通股本的10%~30%）；第三，輕度參與（持股比例占流通股本的10%以下）。曾有業(yè)內(nèi)人士表示，不少基金公司一般在公募基金之外，還掌握著社保資金組合管理。而不少私募基金和外圍資金是跟著公募基金操作的，因此在基金的公開倉(cāng)位外，有關(guān)的資金也相當(dāng)之大。從這個(gè)角度說(shuō)，基金持倉(cāng)30%的上市公司，籌碼實(shí)際已高度鎖定。而在另一個(gè)領(lǐng)域，復(fù)制基金正在興起。所謂復(fù)制基金，其定義正是由同一基金經(jīng)理人管理，具有相同的投資方向、投資目標(biāo)、投資政策、投資策略、風(fēng)險(xiǎn)偏好、運(yùn)作方式等，復(fù)制基金將進(jìn)一步增強(qiáng)基金的重倉(cāng)品種的控盤度。
在“類莊股運(yùn)作“模式下，部分基金取得了非一般的高收益，進(jìn)而也使得銷售業(yè)績(jī)突飛猛進(jìn)。乍一看，也沒(méi)什么負(fù)面效應(yīng)。但事實(shí)上，這正是管理層所擔(dān)憂的基金過(guò)度關(guān)注短期發(fā)展速度，行為過(guò)度短視。如今，基金正在把A股市場(chǎng)帶入一個(gè)“新莊股時(shí)代”，也許這同樣是證券市場(chǎng)發(fā)展歷史長(zhǎng)河之中必然經(jīng)歷的一個(gè)階段。自海外股市的發(fā)展史中也不乏機(jī)構(gòu)聯(lián)手操縱的案例。然而，無(wú)數(shù)的經(jīng)驗(yàn)證明，任何違背市場(chǎng)規(guī)律的操縱雖然可能取得一時(shí)的成功，但終究難以持續(xù)，中國(guó)公募證券投資基金催生的“新莊股時(shí)代“也不會(huì)長(zhǎng)久的持續(xù)下去。那么，在未來(lái)，又會(huì)是什么力量來(lái)終結(jié)“新莊股時(shí)代“呢？誰(shuí)來(lái)終結(jié)基金催生的“新莊股時(shí)代“3萬(wàn)億，年輕的基金業(yè)不能承受之重基金資產(chǎn)規(guī)模的膨脹并非完全由基金通過(guò)投資運(yùn)作實(shí)現(xiàn)增值。事實(shí)上，這僅是一小部分。因?yàn)樯习肽昊鸨憩F(xiàn)整體落后于市場(chǎng)，如果沒(méi)有增量資金的加入，基金占流通市值的比重應(yīng)當(dāng)是下降的。事實(shí)上，基金占流通市值的比重能夠由年初的20%躍升至25%，表明新基金的發(fā)行和老基金的申購(gòu)為基金提供了充足的彈藥。數(shù)據(jù)顯示，截至上半年，前十大基金管理公司管理的資產(chǎn)合計(jì)達(dá)8949.68億元；這一數(shù)字超過(guò)了華夏銀行和深圳發(fā)展銀行兩家全國(guó)性股份制商業(yè)銀行上半年總資產(chǎn)之和（表1）。
表1：基金管理公司管理資產(chǎn)規(guī)模前十名（截至2007年6月30日）
|
序號(hào) |
基金公司 |
旗下基金數(shù)量 |
管理資產(chǎn)合計(jì)（億元） |
|
1 |
華夏 |
16 |
1301.50 |
|
2 |
南方 |
13 |
1277.24 |
|
3 |
嘉實(shí) |
13 |
1118.31 |
|
4 |
易方達(dá) |
16 |
1104.34 |
|
5 |
博時(shí) |
13 |
1005.11 |
|
6 |
大成 |
15 |
726.92 |
|
7 |
銀華 |
9 |
670.38 |
|
8 |
華安 |
10 |
604.36 |
|
9 |
廣發(fā) |
7 |
572.63 |
|
10 |
上投摩根 |
7 |
568.89 |
基金管理公司資產(chǎn)的迅速膨脹反映了基金行業(yè)的快速發(fā)展，但繁榮背后的隱憂同樣不能夠被忽視。雖然在我國(guó)，逼近3萬(wàn)億的基金業(yè)資產(chǎn)占整個(gè)金融行業(yè)資產(chǎn)的比重與發(fā)達(dá)國(guó)家相比仍然較低，但另一方面，我國(guó)基金公司和基金從業(yè)人員的數(shù)量更低。和發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)單家基金公司管理的資產(chǎn)規(guī)模占金融行業(yè)的比重已經(jīng)偏高。與此同時(shí)，由于缺乏激勵(lì)機(jī)制，公募基金中的人才不斷流失。坦率地說(shuō)，基金管理公司并沒(méi)有足夠的經(jīng)驗(yàn)和能力管理如此巨額的資產(chǎn)。這也是近年來(lái)基金行業(yè)頻頻爆出內(nèi)控失誤的重要原因。 我們認(rèn)為，過(guò)分集中膨脹的基金資產(chǎn)規(guī)模透支了基金行業(yè)的發(fā)展。換句話說(shuō)，資產(chǎn)管理行業(yè)的春天來(lái)得太快了，基金管理公司并沒(méi)有做好充分的準(zhǔn)備。基金管理公司內(nèi)部硬件、軟件、人才、管理的全面滯后將成為導(dǎo)致未來(lái)基金“新莊股時(shí)代“終結(jié)的最重要因素。
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